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王燕辉PE的灵魂是价值创造

发布时间:2020-03-12 13:56:53 阅读: 来源:蝶阀厂家

王燕辉:PE的灵魂是价值创造转载创业邦导语: 针对近期被媒体频频曝光的PE腐败现象,平安银行副行长王燕辉在接受中国证券报记者专访时认为,涉案PE腐败的投资机构往往是伪PE,真正的PE致力于创造价

针对近期被媒体频频曝光的PE腐败现象,平安银行副行长王燕辉在接受中国证券报记者专访时认为,涉案PE腐败的投资机构往往是伪PE,真正的PE致力于创造价值,而不是在公司上市前搭便车和通过内幕交易进行利益输送。以是否价值创造鉴定真伪PE

中国证券报:目前流行的PE腐败,包括浙江红鼎、上海汇乐、国信投行事件,令PE的形象蒙上一层阴影。您作为长期研究中国PE发展的专家,是否因此担心PE在中国的发展前景?

王燕辉:我并不担心,无论从国民储蓄进入PE业的比例,还是从PE投资占GDP的比重以及PE种类的多样性和投资风格的成熟程度来衡量,中国PE业都还非常年轻,出现一些问题也并不奇怪。用一句套话,是发展中的问题,前进中的问题。关于PE腐败和PE过热,我在近日接受媒体采访时已经谈了一些看法。我认为,热议PE腐败不如冷说PE理念。这几起事件涉案的PE,其实并不是真正的PE。浙江红鼎、上海汇乐是乱集资,国信的问题是投行人员违规。

真正的PE与上述涉案资金有着明显的区别。目前社会将一些鱼龙混杂的伪PE当作真PE,是对真PE的不公,因此很有必要做出澄清。

PE与共同基金、对冲基金等都是财务投资,有许多相近之处。但从投资过程来看,PE投资跟其他基金有明显区别。

首先,PE在价值发现环节,寻找可以在其支持下实现高绩效目标作为投资对象。

无论是典型的风险投资基金选择具有广阔市场前景的早期企业,发展期基金选择处于快速发展阶段的行业龙头企业,还是收购基金选择运营绩效存在较大改进空间的成熟期企业,都体现了PE在价值发现环节发现高绩效目标的要求。PE投资同样是价值投资。一些PE研究指出,PE行走在非有效市场,寻找价值低估的企业(常常合法利用内幕信息)。相应地,PE具有高收益高风险期望的特征。

PE的投资人包括合格的机构投资者和富裕个人(或家庭),其资金来源是长期资金。PE投资是积极型投资,投资人之所以投资PE,是为了追求高于银行存款和公开市场股票债券投资的收益,以提高整个投资组合的收益率。同时,也为了在更多种类资产范围内分散投资风险,尽管PE资产的收益率和其他资产也有相关性。PE市场的透明度和流动性低于公开证券市场,投资期风险较大。因此PE预期的收益也较高。需要说明的是,预期的高收益并不等于实际的高收益。对PE实际上是否具有高风险高收益特征,历史业绩的实证研究结论并不一致,但是一些优秀PE的业绩确实明显高于市场,且具有显著的连续性和预后性。

其次,与很多其他财务投资不同,价值创造是PE投资过程的中心环节。而目前我国一些资金突击入股Pre-IPO项目,并不真正创造价值。

无论何种类型和风格的PE,都在一定程度介入目标企业的经营和管理,主导或参与目标企业的价值创造过程。而撇开直接投资经营企业不论,单就财务投资而言,许多其他种类的投资,如银行存款、公开市场上债券和股票等证券投资、另类投资中的黄金珠宝艺术品投资等,投资人在投资持有期一般没有作用于被投资对象的价值提升。

此外,在价值实现环节上,PE也有自己的方式。PE基金管理人在退出时机的选择上具有很大的主动性。退出方式多样,包括上市、原股东回购、场外出售、转售给其他PE等。

创造价值方式多样

中国证券报:根据您的观点,诸如有限合伙制等可能只是PE的组织形式,价值创造才是PE的灵魂。那么PE如何实现价值创造呢?

王燕辉:PE的基本模式是发现价值,寻找具有高绩效潜力的投资对象,以PE特有的公司治理结构代替原有的公司治理结构,在注入资本和使用金融工程的同时,主要通过管理变革、建立激励约束机制和提供增值服务等基本手段创造价值,经过一定时间后,实现高绩效结果,并选择有利时机和方式退出,实现价值。

PE以一种财务投资机构适当集中持股的私人公司治理结构,取代家族控股、实业公司控股、分散持股或公众公司的公司治理结构,使目标企业能够追求股权本身中长期价值。PE价值创造的途径和手段多种多样。

首先,资本注入是PE创造价值最显性的手段。需要注意的是,PE的资本注入经常采用股权、期权和可转换债权等准股权等多种形式,并且,至少对于PE主体的收购基金而言,经常采用财务杠杆。

管理变革是PE重要的价值创造手段。根本的变革是公司治理结构的变革。狭义管理变革的内容包括董事会调整、战略调整、资产重组、业务重组等;广义管理变革的内容还包括激励约束和增值服务。PE支持企业的变革力度通常大于没有PE支持的企业。管理变革是PE模式中最不易为非PE支持企业模仿学习的要素。

激励约束是PE价值创造的基本手段之一。激励约束要解决的是委托代理问题。在上世纪80年代收购基金的第一次繁荣中,这一手段已经得到理论研究的关注并被很多上市公司广泛学习和模仿,成为公司治理结构演变的重要推动力。甚至有学者认为PE改变了整个美国公司的治理结构。

增值服务是PE价值创造的重要手段。增值服务内容广泛、形式多样,可以分为内部管理改善和外部资源引入两个方面。尽管不同类型和风格的PE,增值服务功能强弱有别,但是几乎不存在完全不提供增值服务的PE。而且,除了在金融极度抑制,资金十分饥渴的环境,不提供增值服务的PE将无法生存,更遑论竞争力。

一些PE广泛运用金融工程创造价值。以运用财务杠杆,大比例债务融资为代表,包括使用期权、可转换债权等金融工具在内的金融工程,是PE特别是作为PE主体的收购基金创造股权价值的重要手段。高债务比率的资本结构本身能够带来减税的效果,投资者能以少量资本获得巨大收益;高杠杆债务融资后的偿债压力,还迫使PE和管理层通过各种途径改善运营,提高绩效。

中长期投资有利于价值创造。虽然历史上曾经出现过快速转手的PE,但实证研究表明,PE的回报率通常和投资期限的长度正相关,快速转手的回报低于耐性资本。同时,投资期限较短的发展型基金的回报也低于投资期限较长的风险投资和收购基金。在大多数发达PE市场,投资期限存在延长的趋势。投资期限适当延长,也有利于PE选择最好的退出时机,体现高绩效结果,实现价值创造。

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